Ausgewogenere Aufstellung in den Anlageklassen

Anlagepolitik, September 2021

Ausgewogenere Aufstellung in den Anlageklassen

Zu gut um wahr zu sein bzw. um lange so zu bleiben. So könnte man das Dilemma der Antizipation der Aktienbörsen umschreiben. Es ist gut möglich, dass ein praktisch perfektes Szenario in viele Aktienmärkte eingepreist wird. Auf Englisch könnte man fragen: «Practically priced for perfection?» Denn die Aktienmärkte preisen all dies ein: Die Inflation soll auf Vor-Corona-Niveaus zurückkommen, das Gewinnwachstum noch besser werden, die Zinsen auf historisch sehr tiefen Niveaus bleiben und das Wirtschaftswachstum noch stärker werden. Kann dies alles gleichzeitig passieren? Es scheint zu gut, um wahr zu sein. Daher ist es sinnvoll, die Aktienübergewichtung etwas zu reduzieren.

Das Wirtschaftswachstum könnte – wie verschiedene Vorlaufindikatoren zeigen – nun seinen Höhepunkt überschreiten. Die US-Einzelhandelsverkäufe fielen im Juli im Vergleich zum Vormonat entgegen den Markterwartungen, die von einem Anstieg ausgegangen waren. Die Inflation wie auch eine gefährlichere Ausbreitung des Coronavirus bleiben im Verlaufe des vierten Quartals ein Risiko. (Schon die Delta-Variante verlief nicht so harmlos, wie zuerst von den Medien verbreitet.) Zudem scheint ein so gutes Gewinnwachstum, wie wir es im August gesehen haben, kaum wiederholbar. Stagflationssorgen könnten übertrieben sein, doch die Diskussion darüber könnte die Märkte beeinflussen, die praktisch ein perfektes Szenario eingepreist haben. Eine in allen Finanzmärkten – besonders aber für Aktien – volatilere Phase würde uns nicht überraschen.

Aktien

Die Aktienmärkte haben sich vom Coronaeinbruch schon längst erholt. Inzwischen sind amerikanische Aktien vom Korrekturniveau sogar schon um rund 100 % angestiegen und liegen bereits etwa 30 %, in Europa rund 25 %, über dem Vor-Corona-Niveau. Die Unternehmensgewinne haben sich zwar mehr als erwartet verbessert. Die jüngsten Quartalsresultate in den USA und Europa zeigten ein durchschnittlich um etwa 18 % bzw. 12 % stärkeres Gewinnwachstum als von den Analysten erwartet, was praktisch eine Verdoppelung der Firmengewinne zum Vorjahr bedeutete. Das Gewinnwachstum wird aber wohl seinen Höhepunkt erreicht haben und dürfte sich nun zurückbilden. Die Konjunktur- und Firmendaten sind so gut, dass kaum noch Raum für nicht schon eingepreiste positive Überraschungen bleibt. Jedoch könnten sich Enttäuschungen zeigen und die technisch langsam überkauften Aktienmärkte beeinflussen. Daher könnte es durchaus sinnvoll sein, nach einem sozusagen «sehr guten Lauf» auch einmal Gewinne mitzunehmen und die Aktienübergewichtung etwas zu reduzieren.

Das Gewinnwachstum der globalen Firmen könnte sich in den kommenden Quartalen wieder reduzieren.

Gérard Piasko, Chief Investment Officer


Obligationen

Die Europäische Zentralbank (EZB) und die US-Zentralbank Fed unterstützen weiterhin die Anleihenmärkte mittels Käufen von Regierungs- und Unternehmensobligationen. Das von seinem Höhepunkt wohl bald zurückgehende Wirtschaftswachstum – auch im Zusammenhang mit wieder höherer Virusausbreitung bzw. Mutationen – kann eine Stütze für die Anleihen werden und so den Faktor Inflation zu einem guten Teil kompensieren. Auch denkbar ist, dass sich die Inflation aufgrund des Basiseffektes und aus saisonalen Gründen in den kommenden Monaten gegen den Trend zurückbildet. Mehr Klarheit darüber wird wohl erst um die Jahreswende oder sogar erst im ersten Quartal 2022 möglich sein. Unternehmensanleihen sind weiter aufgrund ihrer Zusatzrendite übergewichtet. Anleihen können generell etwas höher gewichtet werden, falls die Konjunkturdaten sich in der Dynamik reduzieren. «High Yield»-Anleihen gegenüber sind wir neutral eingestellt. Regierungsanleihen und auch «Investment Grade»-Unternehmensobligationen ermöglichen eher eine gewisse Absicherungsfunktion gegen Aktienrisiken als «High Yield»-Anleihen.

Währungen

Seit der diesen Sommer geänderten Kommunikation des Fed betreffend möglicher Erhöhungen der Leitzinsen im Jahr 2023 hat der US-Dollar gegenüber dem Euro gewonnen, denn die EZB behielt ihre auf rekordtiefe Zinsen ausgerichtete Geldpolitik bei, was dem US-Dollar in der Folge eine Zinserhöhungsfantasie verlieh. Gegenüber dem Schweizer Franken hat der US-Dollar aber in diesem Sommer mehr oder weniger eine volatile Seitwärtsbewegung gezeigt. Dies daher, weil der Schweizer Franken ebenso wie der US-Dollar bei erneuten Unsicherheiten wieder stärker nachgefragt wird. Mittelfristig dürften aber die gestiegene US-Staatsverschuldung und das US-Leistungsbilanzdefizit die Dollarerholung abbremsen. Insgesamt sollten bei sich erhöhenden Schwankungen an den anderen Finanzmärkten auch die Währungsmärkte im September/Oktober wieder volatiler werden.

Rohstoffe

Die mehr konjunkturabhängigen Rohstoffe wie Industriemetalle oder Rohöl haben dieses Jahr bisher eine gute Entwicklung gezeigt. Bei wieder eher enttäuschenden Wirtschaftsdaten im Vergleich zu den Konsenserwartungen sind daher im vierten Quartal Gewinnmitnahmen möglich. Allerdings kann der Angebotsfaktor temporär diese Rohstoffe auch weiter stützen. Sollten gleichzeitig die Realzinsen nicht steigen, sollte Gold in diesem Szenario gegenüber den mehr zyklischen Rohstoffen Terrain gutmachen bzw. sich relativ besser entwickeln. Die Frage ist diesmal aber, ob der US-Dollar nicht zu stark dafür wird. Es scheint sich abzuzeichnen, dass die Rohstoffmärkte, die ja historisch eine eher noch höhere Schwankungsbreite als die Anlageklasse Aktien aufweisen, unberechenbarer werden. Dies haben die letzten Wochen gezeigt. Aufgrund des derzeit komplexen Risiko-/Ertragsprofils dürfte es daher vernünftig sein, Rohstoffe auf neutral zu halten.

Fazit

«Too good to be true»; zu gut, um wahr zu sein: Es ist kaum wahrscheinlich, dass alle bis anhin positiven Faktoren für die Aktienmärkte in den kommenden Monaten so ruhig und «wohlgesinnt» bleiben. Da die bisherigen Jahreserträge der Aktienmärkte im historischen Vergleich weit überdurchschnittlich sind, erscheint es vernünftig, partiell Gewinne mitzunehmen.

Gérard Piasko

Gérard Piasko

Gérard Piasko leitet als Chief Investment Officer das Anlagekomitee der Privatbank Maerki Baumann & Co. AG. Zuvor war er über viele Jahre Chief Investment Officer bei Julius Baer, bei Sal. Oppenheim und bei der Deutschen Bank.

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Redaktionsschluss: 25. August 2021

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