Weniger Sauerstoff für die Finanzmärkte?

Anlagepolitik, Juli 2022

Weniger Sauerstoff für die Finanzmärkte?

Die Finanzmärkte stehen seit Monaten im Banne der Inflationsentwicklung. Die Steigerung der Konsumentenpreise hat nicht mit dem Ukraine-Krieg begonnen, wurde aber durch diesen angeheizt. Während der Anstieg der Benzin- und Lebensmittelpreise Medien-Schlagzeilen macht, wird die stetige Erhöhung der Kerninflation, also ohne Energie und Nahrungsmittel, wohl unterschätzt. Die globalen Zentralbanken reagieren mit Zinserhöhungen und einer Reduktion der Geldliquidität, wodurch viele Anlagen, besonders die historisch teuer bewerteten, verwundbar sind. Wir bleiben bei unserer seit dem 4. Quartal 2021 reduzierten Aktienposition und favorisieren die defensiveren Schweizer Aktien.

Die Inflation in den USA lag im Mai bei hohen 8,6 %, was gegenüber dem historischen Durchschnitt eine markante Beschleunigung bedeutet. Hauptursache sind die gestiegenen Energiepreise, nicht zuletzt auch aufgrund des Ukraine-Krieges und den damit zusammenhängenden Sanktionen. Aber auch die Verteuerung der Nahrungsmittelpreise, ebenfalls in engem Zusammenhang mit dem Ukraine-Konflikt wegen der Bedeutung der Region für Dünger sowie Getreide, treibt die Konsumentenpreise sowohl in den USA wie nun auch in Europa auf historisch selten erreichte Höhen. Gleichzeitig ist die Kerninflation ebenfalls enorm angestiegen, was verschiedene Ursachen hat: Zu nennen ist die wegen der Entwicklung in China weiter ungenügende Lieferung von Komponenten für die Herstellung von Gütern wie Maschinen, Elektronikgeräte oder Autos. Weiter erhöhen beträchtlich teurere Transportpreise sowie das zum Vorjahr deutlich erhöhte amerikanische Lohnwachstum die Kerninflation. Diese Entwicklungen bei den Konsumentenpreisen haben zwei Wirkungen: Erstens belasten sie über die erhebliche Verschlechterung der Konsumentenstimmung das globale Wirtschaftswachstum. Und zweitens führen sie zu noch klarerer restriktiver Geldpolitik der wichtigen Zentralbanken.

Aktien

Die Weltwirtschaft zeigt zwar derzeit noch ein zufriedenstellendes Wachstum. Doch die Anzeichen für eine Konjunkturabschwächung nehmen zu. So zeigt sich eine signifikant abnehmende Konsumentenstimmung in verschiedenen wichtigen Ländern sowie eine sich verschlechternde Geschäftsstimmung bei den Unternehmen in mehreren Regionen. Die Wahrscheinlichkeit nimmt zu, dass die Gewinnschätzungen der Analysten, die vielfach zu hoch ausfallen, nach unten revidiert werden müssen. Dies würde die optisch etwas reduzierte Bewertung im Kurs-/Gewinn-Verhältnis vieler Aktienmärkte wieder erhöhen. Die verlässlichere Bewertung nach dem Substanzwert ist hingegen im Weltaktien-Index und speziell in den USA noch nicht auf günstigen Niveaus angekommen. Zinserhöhungen und die Reduktion des «Sauerstoffs» aller Anlagen der von den Zentralbanken zur Verfügung gestellten Liquidität via abnehmende Obligationenkäufe in der Eurozone und in den USA über Anleihensverkäufe könnten die Aktienmärkte belasten. Besonders konjunkturabhängige oder historisch hoch bewertete Aktien erscheinen weiter verwundbar, weshalb wir in der taktischen Anlageallokation weiterhin Aktien einerseits untergewichtet halten, andererseits defensive Aktienmärkte wie den Schweizer Markt, aber auch Substanzwertaktien gegenüber anderen Aktien übergewichtet bleiben.

Zinserhöhungen und die Reduktion der von den Zentralbanken zur Verfügung gestellten Liquidität belasten die Aktienmärkte.

Gérard Piasko, Chief Investment Officer


Obligationen

Die amerikanische Zentralbank hat ihre Zinserhöhungen klar beschleunigt und beginnt zudem im Juni mit dem sogenannten «Quantitativen Tightening», einer restriktiveren Geldpolitik über eine Reduktion ihrer Zentralbankbilanz, aber auch über Anleihensverkäufe. Die Europäische Zentralbank (EZB) hat ebenfalls Zinserhöhungen angekündigt. Die historisch klar zu hohe und vor allem auf breiter Basis ansteigende Verteuerung der Konsumentenpreise zwingt die Zentralbanken vieler Länder auch zu Zinserhöhungen. Dies führt zu Kursrisiken bei allen Anleihenskategorien, weshalb wir Obligationen generell untergewichtet bleiben. Bei Unternehmensanleihen sind die sogenannten «High Yield»-Obligationen aktuell mit höherer Rendite als die «Investment Grade»-Obligationen zu haben. Aufgrund ihrer höheren Verschuldung sind «High Yield»-Anleihen bei einer Kombination von höheren Zinsen und schwächerem Wachstum von Konjunktur und Unternehmensgewinnen jedoch riskanter als Anleihen mit «Investment Grade»-Kreditrating, die wir daher bevorzugen.

Währungen

Nachdem der US-Dollar gemessen am handelsgewichteten Dollar-Index, welcher den Dollar gegen die Währungen der wichtigsten Handelspartner der USA misst, auf den höchsten Stand seit Ende 2002 gestiegen war, zeigte sich jüngst eine temporäre Konsolidierung. Langfristig ist der US-Dollar aufgrund des doppelten Defizits der USA in der Leistungsbilanz und im Staatshaushalt zwar verwundbar, kurz- bis mittelfristig positiv dürfte jedoch das höhere Wirtschaftswachstum im Vergleich zur Eurozone und das höhere US-Zinsniveau wirken. Entscheidend wird für den Euro-Kursverlauf zum Schweizer Franken und US-Dollar die EZB-Kommunikation der nächsten Monate werden. Bei restriktiverer Geldpolitik im Vergleich zu den Markterwartungen könnte die EZB den Euro zu stützen versuchen, um der erhöhten importierten Inflation, die auch durch einen schwachen Euro verursacht wird, entgegenzuwirken.

Rohstoffe

Dieses Jahr zeigen Rohstoffe, dass sie in der Anlageallokation als Diversifizierungsfunktion Berechtigung haben. Dank einem Ungleichgewicht zwischen zu niedrigem Angebot und noch relativ hoher Nachfrage bleiben Rohstoffe als Diversifikation weiter wichtig. Der besonders bedeutsame Rohstoff Erdöl könnte bei einem klaren Nachfragerückgang wegen schwächerer Weltkonjunktur zwar auch gegen unten Volatilität zeigen, wird aber durch den Entscheid der Europäischen Union (EU), auf Importe aus Russland zuerst zu zwei Drittel, bis Ende Jahr dann zu 90 % zu verzichten, vorderhand unterstützt.

Gérard Piasko

Gérard Piasko

Gérard Piasko leitet als Chief Investment Officer das Anlagekomitee der Privatbank Maerki Baumann & Co. AG. Zuvor war er über viele Jahre Chief Investment Officer bei Julius Baer, bei Sal. Oppenheim und bei der Deutschen Bank.

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Redaktionsschluss: 15. Juni 2022

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