Aktuelles aus dem Blog

DAX mit gutem Chancen-Risiko-Verhältnis

27.11.2013 -

Der Aufschwung in der Eurozone nimmt weiter Gestalt an, die Peripherie hat die Talsohle durchschritten und sieht seit Längerem wieder leichtes Wachstum. Die deutschen Exporteure, welche sich zuletzt auf das Wachstum in den Schwellenländern und den USA stützen konnten, dürfen sich also auf zusätzliche Nachfrage aus dem südlichen Europa freuen, und die Binnenkonjunktur sollte gemäss Vorlaufindikatoren ebenfalls anziehen. Wir sehen auch nach über +20% in diesem Jahr mittelfristig gutes Potenzial für deutsche Aktien, denn die Bewertung ist weder historisch noch im Vergleich mit anderen Ländern teuer. Schliesslich erachten wir das Rückschlagspotenzial im Falle negativer Überraschungen aus der Euro-Peripherie als geringer im Vergleich mit spanischen oder italienischen Aktien. Wir schätzen deshalb das Chancen-Risiko-Verhältnis für den DAX sehr positiv ein und empfehlen deutsche Aktien zum Kauf.

Daniel Egger

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3D-Drucker - die dritte Industrielle Revolution?

06.11.2013 -

3D-Drucker werden die Art revolutionieren, wie wir Dinge herstellen, so wie dies die ersten Textilmaschinen taten oder die Fliessbandtechnologie von Henry Ford.

Einige halten es für einen blossen Hype, andere sehen darin das Potenzial für eine neue industrielle Revolution. Gemäss der britischen Zeitschrift „Economist“ handelt es sich um „eine dritte industrielle Revolution“. Fakt ist: Was früher Unternehmen und Profis vorbehalten war, ist heute auch für Privatanwender erschwinglich. Nach der Vision der 3D-Druckerindustrie soll inskünftig das Erzeugen von Alltagsgegenständen in den eigenen vier Wänden keine Utopie bleiben. 

Die Einsatzgebiete sind vielfältig. Es gibt kaum Branchen, die nicht mit den Möglichkeiten des 3D-Drucks experimentieren. Zeitnahes Produzieren von Modellen und Prototypen verkürzen den Designprozess. Dank immer widerstandsfähigerer Werkstoffe wie Aluminium, Titan oder Stahl sind auch Bauteile möglich, die massiven Belastungen standhalten. Gute Wachstumsperspektiven für den 3D-Druck sehen beispielsweise Unternehmen aus der Medizinaltechnik, der Luftfahrt oder dem Automobilsektor. 

Industrielle Fertigungen dürften sich verschieben, komplexere Objekte können entworfen werden, die nicht an verfahrenstechnische Grenzen gebunden sind. Zudem lässt sich der Materialverlust reduzieren. Individuell zugeschnittene Varianten und Möglichkeiten sind unendlich; es wird kein Standardmodell benötigt, sondern es wird die Sonnenbrille auf die Form der Nase, die Schuheinlage passend zum Fuss und die Prothese genau auf den Patienten abgestimmt. Im Fraunhofer-Projekt „BioRap“ wurde ein Blutgefäss entwickelt, das aus elastischem Biomaterial besteht und generativ gefertigt wird. Dadurch lassen sich künstliche Organe individuell an den Blutkreislauf anschliessen. Ein prominentes Beispiel in der Schweiz eines 3D-Drucks ist eine Ende 2011 an Roger Federer verliehene Auszeichnung. Der Schweizer Tenniskönig erhielt den Swiss Indoors Number One History Award, welcher vom Schweizer Unternehmen 3D-model.ch gedruckt wurde. 

Besondere Bedeutung in der 3D-Drucktechnologie dürfte den Materialien zukommen, die letztlich Stabilität und Qualität der hergestellten Produkte gewährleisten. Der innere Aufbau eines Tischbeins zum Beispiel kann ähnlich wie bei einem Knochen fein verästelt sein. Material wird nur dort eingesetzt, wo es auch gebraucht wird. So spart man Gewicht sowie Material und erhöht gleichzeitig die Stabilität.

Die Technik reift in vielen Feldern erst noch. Man kann im Moment die Entwicklung der 3D-Drucker dort sehen, wo die Amateurinformatiker in den 70er Jahren waren. Wir gehen davon aus, dass diese unterschiedlichen Techniken kurz vor dem Umschwung sind. Das US-amerikanische Marktforschungsunternehmen Global Industry Analysts (GIA) hält in ihrer Studie und Prognose zum Markt der 3D-Drucktechnik fest, dass die Branche bis zum Jahr 2018 auf einen weltweiten Umfang von knapp 3 Milliarden US-Dollar wachsen wird. Rund 70 Unternehmen stellt GIA vor, von denen 34 aus den USA und 27 aus Europa stammen. Das Beratungsunternehmen Wholers prognostiziert für den gesamten 3D-Druck-Sektor ein immenses Wachstum von 500% auf USD 6.5 Mrd. bis 2019 (35% p.a.).

Laut GIA steckt im 3D-Druck großes Potenzial für die Veränderung mancher Wirtschaftskreisläufe, sofern sich Arbeitsschritte, die bisher in Billiglohnländer ausgelagert werden, von 3D-Druck-Dienstleistern auch vor Ort zu vergleichbaren Kosten erledigen lassen. Wachstum erwartet GIA aber auch durch neue Druckverfahren für Metalle, insbesondere auch für Edelmetalle wie Gold und Silber.

3D-Drucken ist kein neues Feld, doch als Anlagethema wurde dies erst kürzlich von der Investorengemeinde entdeckt. Anleger können in riskante, oftmals nur gering kapitalisierte Titel investieren, oder sie beteiligen sich über Zertifikate.

Wir empfehlen dieses Thema via diversifizierte Aktienkörbe zu spielen. Für nähere Informationen bitten wir Sie, mit unseren Kundenberatern zu sprechen.

Alexander Lühr

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Attraktive Bewertung europäischer Aktien

29.10.2013 -

Die Berichtssaison ist nun auch in Europa angelaufen.  Nachdem nun ein Drittel der Unternehmen im Euro Stoxx seine Zahlen veröffentlicht hat, ist eine Zwischenbilanz zu ziehen: Auf Ebene Umsatzwachstum ist noch immer ein Rückgang festzustellen (-3%), während die Gewinne pro Aktie aufgrund eines niedrigen Vergleichswerts um über 70% höher liegen als vor einem Jahr (Quelle: Bloomberg). Angesichts der makroökonomischen Stabilisierung in der Eurozone, gekennzeichnet durch steigende Einkaufsmanagerindizes, darf für die nächsten Monate erwartet werden, dass die Gewinnerwartungen ansteigen.

Betrachtet man die langfristige Aktienbewertung in Europa, gemessen am „Shiller-KGV“ (das Kurs-Gewinn-Verhältnis basierend auf den 10-Jahres-Durchschnittsgewinnen), ist von einer attraktiven Situation für europäischen Aktien zu sprechen. Der Durchschnitt des Shiller-KGV seit 1984 liegt bei 20x (Quelle: Ned Davis Research), das aktuelle liegt bei 14x. Somit darf davon ausgegangen werden, dass selbst bei zurückhaltenden Schätzungen über das zukünftige Gewinnwachstum mit weiteren Kurssteigerungen über die kommenden Jahre zu rechnen ist.

Daniel Egger

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Unsere mittelfristige Sicht

08.10.2013 -

In der neusten Ausgabe unserer Quartalspublikation legen wir unsere mittelfristige Sichtweise dar. Hier die Zusammenfassung:

  • Die Unterstützung der Zentralbanken wird nur zaghaft reduziert, wenn überhaupt. Dies sollte Aktien mittelfristig Rückenwind verschaffen, auch wenn aktuell verschiedene Stolpersteine (Syrien-Konflikt, Streit im US-Kongress um die Schuldenobergrenze, Eurokrise) die gute Stimmung vermiesen könnten.
  • Der Anstieg bei den Realzinsen von rekordtiefen Niveaus her stellt bei einer Fortsetzung dieser «Rückkehr zur Normalität» die zaghafte Beschleunigung der Weltkonjunktur in Frage.
  • Im aktuellen Umfeld, das von geopolitischen Risiken geprägt ist, halten wir an unserer Präferenz für Edelmetalle bei den Rohstoffgruppen fest.
  • Deutliche Verluste verschiedener Schwellenländerwährungen haben Erinnerungen an die Asienkrise wachgerufen. Wir sind nicht der Meinung, eine Wiederholung von 1997 vor uns zu haben.
  • Der «government shutdown» in den USA per Anfang Oktober hat zunächst wenig Auswirkungen auf die Finanzmärkte gehabt. Sollte sich dieser über mehrere Wochen hinziehen, sind deutlich negative Effekte für Realwirtschaft und Finanzmärkte zu erwarten.

 
Daniel Egger

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Überraschender FOMC-Entscheid

19.09.2013 -

Unsere kurzfristige Einschätzung zur Veröffentlichung des FOMC-Entscheids von gestern abend: 

  • Marktbeobachter waren davon ausgegangen, dass der erste Schritt in Richtung Reduktion der Wertschriftenkäufe (45 Mrd. Treasurys, 40 Mrd. MBS) gestern abend veröffentlich werden würde, die meisten Erwartungen gingen von 10 bis 15 Milliarden aus, welche jeden Monat weniger ausgegeben würden, um die Kapitalmarktzinsen tief zu halten. 
  • Mit der Veröffentlichung des Communiqués kam es zur Überraschung: Weder der Betrag für Treasurys- noch derjenige für MBS-Käufe (verbriefte Hypotheken) wird reduziert, zudem sprach der Fed-Vorsitzende Bernanke davon, dass die Arbeitslosigkeit «deutlich unterhalb von» («considerably below») 6.5% zu liegen kommen muss, bevor die Leitzinsen wieder erhöht werden (Zielband aktuell: 0-0.25%). Damit nährt er die Erwartung, dass bis zu einer Rückkehr zur Normalität noch mehrere Jahre verstreichen werden. 
  • Die Aussage Bernankes an der Juni-Pressekonferenz, dass das Wertschriftenkaufprogramm bis Mitte 2014 wohl beendet sei, wurde nicht wiederholt. Die Markterwartungen haben sich deshalb um mindestens 3 Monate (auf September 2014) verschoben, bis das QE-Programm («quantitative easing») beendet sein wird. 

Wir interpretieren den Entscheid dahingehend, dass sich der Konjunkturaufschwung der vergangenen Monate bzw. die deutlich besseren Stimmungsindikatoren auf Ebene der Unternehmen noch nicht von selbst trägt bzw. dass die US-Notenbank sich darum sorgt, dass ein allzu schleuniges Beenden der Unterstützungsmassnahmen für die Konjunktur diese wieder abwürgen könnte. Bernanke verwies denn auch auf die restriktiveren Finanzkonditionen seitens der in den vergangenen Monaten stark gestiegenen Kapitalmarktzinsen, welche die Erholung abzubremsen vermöchten. 

Angesichts der hohen Staatsverschuldung wäre eine deflationäre Entwicklung, die aus einer Rezession entstehen könnte, katastrophal. Deshalb muss eine solche auf jeden erdenklichen Fall vermieden werden. Deshalb wird die US-Notenbank in den kommenden Monaten genau darauf achten, ob sich der Aufschwung fortsetzt. Mit der Formulierung im Communiqué, dass die Käufe abhängig von der Fed-Einschätzung bezüglich des wirtschaftlichen Ausblicks gemacht werden, darf im Falle weiterer ermutigender Wirtschaftszahlen aus den USA mit einem Schritt bis Ende Jahr (das nächste FOMC-Meeting findet am 29./30. Oktober statt) gerechnet werden. 

Zusammengefasst ist der Fed-Entscheid kurzfristig sicherlich als positiv für die Finanzmärkte zu werten – die Reaktionen gestern abend (steigende Aktienmärkte, fallender US-Dollar, steigender Goldpreis) haben dies deutlich gezeigt. Dass hingegen die «künstliche Beatmung» der Wirtschaft durch die US-Zentralbank ins 6. Jahr geht, wird gerne vergessen. In den Worten von Chuck Prince, ehemaliger CEO von Citigroup: „Solange die Musik spielt, muss getanzt werden.“ Die Musik spielt aktuell also weiter. Ob die Finanzmärkte in den kommenden Tagen die weniger berauschende Interpretation der neusten Fed-Entscheidung – ohne Zentralbankunterstützung ist mit gravierenden Problemen für die US-Wirtschaft zu rechnen – auch einbeziehen werden, ist fraglich. 

Als nächstes Ereignis, welches die Märkte zu bewegen vermöchte, ist die am kommenden Wochenende erfolgende Bundestagswahl in Deutschland zu erwähnen. Nur bei wenig wahrscheinlichen Ausgängen (rot-rot-grüne Mehrheit, Alternative für Deutschland schafft die 5%-Hürde, die FDP fällt darunter und ist nicht mehr im Bundestag vertreten) müsste mit Friktionen an den Märkten (Wiederaufflammen der Eurokrise, falls befürchtet wird, dass Deutschland die Peripherie nicht «à fonds perdu» weiter unterstützen wird) gerechnet werden. Anderenfalls wäre im Falle einer linken Koalition (sehr unwahrscheinlich) mit einem Kursverlust für den Euro zu rechnen.

Daniel Egger

 

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Saisonalität bei den Aktien

23.08.2013 -

Der Januareffekt ist eine derjenigen «Anomalitäten», welche gemäss der Theorie der effizienten Märkte nicht auftreten dürfte: Diese besagt, dass die Kurse von Aktien zu jedem Zeitpunkt die gesamte Menge aller verfügbaren Informationen widerspiegeln.

Betrachtet man indes die monatlichen Durchschnittsrenditen von Aktienindizes, kann der Januareffekt nicht von der Hand gewiesen werden – im Januar steigen die Aktienmärkte jeweils am stärksten. Dies sollte aber nicht der Fall sein, denn positive Überraschungen in Bezug auf das Gewinnwachstum oder ein Anziehen der Konjunktur waren in den vergangenen Jahrzehnten im Januar nicht signifikant höher als in anderen Kalendermonaten. Nichtsdestostrotz stiegen die Aktienmärkte, gemessen am S&P 500 Composite Index, seit 1900 im Januar durchschnittlich um 1.63%, während der jährliche durchschnittliche Wertzuwachs 6.1% betrug. Im Januar stieg der Index somit über dreimal stärker, als an sich zu erwarten gewesen wäre. Grund also, weitere «Anomalien» zu betrachten. 

Eine Möglichkeit ist das Übereinanderlegen von verschiedenen Zyklen. Hier bieten sich der zehnjährige Zyklus, der vierjährige sogenannte Präsidentschaftszyklus sowie der Jahreszyklus an. Vergleicht man nun die Entwicklung des Dow Jones Industrial Index im Jahre 2013 mit der durchschnittlichen Entwicklung seit 1900 innerhalb der drei erwähnten Zyklen an (2013 wird im zehnjährigen Zyklus mit der Entwicklung des Jahres 2003, 1993, 1983, .... verglichen, im Präsidentschaftszyklus mit den Jahren 2009, 2005, 2001, 1997 etc.), kann eine beeindruckende Ähnlichkeit mit der zu erwartenden Entwicklung festgestellt werden. Das Jahr 2013 war bislang klar überdurchschnittlich, mit einem Zuwachs im Dow Jones von gegen 20% - der Durchschnitt der drei Zyklen Mitte August lag bei 4.5%. Betrachtet man die untenstehende Graphik, muss nun aber mit einem zwischenzeitlichen Rückgang der Aktienkurse gerechnet werden. Sollte sich die Historie als Richtschnur erweisen, muss mit einer Korrektur im Umfang von 7-8% gerechnet werden. Als Zeitfenster für eine solche Bewegung ist – wieder gemäss Saisonalität – die Periode Anfang September bis Mitte November zu nennen. Das bedeutet, dass in den kommenden Wochen die Aktienkurse noch ein wenig (2-3%) ansteigen könnten, danach aber mit einer Korrektur zu rechnen ist. 

Als Auslöser kommt die Sitzung des Offenmarktausschusses der US-Fed am 17./18. September in Frage, auch sind die deutschen Wahlen vom 22. des Monats zu erwähnen. Sollten die Erwartungen einer Reduktion der Wertschriftenkäufe durch die US-Notenbank erfüllt werden, ist eine ähnliche Reaktion wie im Mai, als die Kurse auf breiter Front nachgaben, zu erwarten. 

In Bezug auf die Entwicklung für das Jahresende gibt der untenstehende Chart eine klare Handelsanweisung: in die Korrektur kaufen! Denn: Von Mitte November bis zum Jahresende darf, nimmt man die bisherige Entwicklung dieses Jahres als Massgabe, von neuen Jahreshochs ausgegangen werden, d.h. einer Steigerung des Indexwerts um ca. 10%. Mit Käufen darf aktuell also zugewartet werden, wenn die Korrektur aber eintritt, sollte das Aktienengagement erhöht werden. Wir rechnen nämlich mit einer Fortsetzung der Politik der grossen Zentralbanken der Industrieländer (US-Fed, Bank of England, Bank of Japan, die EZB könnte im Fall eines neuen Hochkommens der Ängste in Bezug auf die Eurozone ihre aktuelle Politik der verbalen Unterstützung durch Androhens des OMT-Programms (outright monetary transactions, der Kauf von Staatsanleihen von Peripherieländern auf dem Sekundärmarkt) auch zu Taten schreiten). Vor dem Hintergrund steigender Anleihenrenditen ist diese Anlageklasse weiterhin unattraktiv, was mittelfristig zu weiteren Umschichtungen aus den Obligationen in Aktien führen sollte.

Daniel Egger

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EUR/CHF

09.08.2013 -

  • Derzeit spricht immer noch viel dafür, dass die Schweizerische Nationalbank (SNB) die Wechselkursuntergrenze von 1.20 Franken pro Euro beibehalten wird. So sind die Inflationsraten immer noch zu tief und die in den letzten Monaten zu beobachtende Beruhigung der Lage in der Eurozone könnte sich als trügerisch herausstellen. Sollte sich nun aber auch endlich die Konjunktur in der Eurozone erholen, worauf die jüngsten Stimmungsindikatoren hindeuten, könnte dies zu einer nachhaltigen Beruhigung beitragen. Gleichzeitig deutet die jüngste Inflationsdynamik daraufhin, dass eine gewisse Normalisierung im Gang ist. So ist der Landesindex der Konsumentenpreise (LIK) im Juli das erste Mal seit September 2011 im Jahresvergleich nicht mehr gefallen. Hinzu kommt, dass gemäss der quartalsweise erhobenen Seco-Umfrage die Konsumenten inzwischen wieder von leicht steigenden Preisen ausgehen. Sollte sich diese Tendenz in den nächsten Monaten bestätigen, könnte dies die Diskussion über eine mögliche Aufhebung der Wechselkursuntergrenze befeuern. Kurzfristig ist die Wahrscheinlichkeit einer Aufhebung jedoch aus unserer Sicht nach wie vor gering.
  • Seit Anfang Jahr konnte sich das Währungspaar deutlich von den 1.20 entfernen, im Mai sahen wir gar 1.26 auf Intradaybasis, liegen aktuell aber wieder unterhalb von 1.2300. Die Devisenreserven der SNB (auch heute veröffentlich) liegen praktisch unverändert bei CHF 434.9 Mrd. (+0.1 Mrd. im Monatsvergleich), die SNB war also nicht verantwortlich für den Kursrückgang in den vergangenen Wochen.
  • Die Kaufkraftparität (purchasing power parity, PPP), welche eine langfristige Orientierung bietet, liegt gem. Wellershoff & Partners bei 1.27. Auch wenn die SNB weiterhin von einem überbewerteten Schweizerfranken spricht, verliert dieses Argument aus der Perspektive der Kaufkraftparität zunehmend an Kraft. Als die Untergrenze installiert wurde, lag die Kaufkraftparität gemäss Schätzungen noch bei knapp 1.33. Durch die Inflationsdifferenz (Wellershoff & Partners berechnen die PPP auf Basis der Produzentenpreise) hat sich dieser Wert um fast 5% reduziert in den vergangenen zwei Jahren (Juni 2011- Juni 2013). Dabei gilt jedoch zu beachten, dass dies zum Teil auf schätztechnische Effekte zurückzuführen ist.
  • In den CHF-Mandaten hat das Anlagekomitee im Oktober 2011 entschieden, den Zinsunterschied zwischen EUR-Obligationen und CHF-Obligationen auszunutzen bei gleichsam durch die SNB abgesicherten Währungsengagement. Konkret haben wir in EUR denominierte Unternehmensobligationen gegen schweizerische gekauft. Dies hat sich ausgezahlt, wobei die Überrendite stärker durch den laufenden Zinsertrag als durch den steigenden Euro zustandegekommen ist. Auf aktuellem Niveau EUR/CHF behalten wir diese „Wette“ bei, würden aber bei EUR/CHF von über 1.2600 zumindest diskutieren, den Gewinn mitzunehmen.
  • Der Grund für die starke Unterbewertung des Schweizer Frankens vs. Euro in den Jahren vor 2008 liegt hauptsächlich in den sogenannten „carry trades“ begründet, in welchen in Tiefzinswährungen (CHF, JPY) Kredite aufgenommen und in höher rentierenden Währungen (AUD, NOK, ...) angelegt wurden. Durch die Zinsdifferenz („carry“) konnten so erkleckliche Renditen erzielt werden, verstärkt durch die Tatsache, dass sowohl CHF wie auch JPY sich aufgrund dieser Bewegungen sich deutlich abschwächten: EUR/CHF lag im vierten Quartal 2007 bei 1.68. Als die Finanzkrise ausbrach, kam es zu einer starken Aufwertung der beiden „carry-trade-Finanzierungswährungen“ und hohen Verlusten für diejenigen Marktteilnehmer, welche ihre „carry trades“ nicht geschlossen hatten. Von dieser Perspektive her ist es schwer vorstellbar, dass wir in den nächsten Monaten/Quartalen ein Wiederaufleben dieser vor der Finanzkrise äusserst beliebten Kapitalflüsse sehen werden.
  • Die enorme Stärke des CHF in den Jahren 2010 und 2011 (bis zur Definition der Untergrenze im September) war unter anderem auf Kapitalflucht aus dem Euroraum in die Schweiz aufgrund der (auch heute nicht langfristig gelösten) Krise in der Euro-Peripherie zurückzuführen. Bei Werten um die Parität, die im September 2011 notiert wurden, bevor die Untergrenze installiert wurde, war ein beträchtlicher Teil der schweizerischen Exportwirtschaft und der Tourismusindustrie kaum mehr wettbewerbsfähig. Zudem führte die starke Aufwertung des Schweizer Frankens zu einem deflationären Schub („importierte Deflation“), was die SNB zwecks Wahrung der Preisstabilität verhindern musste. Nun scheint sich die Wirtschaft in der Eurozone zu erholen (im zweiten Halbjahr erwarten wir wieder Wachstum nach 7 Quartalen negativen Wachstums in Folge). Eine Umkehrung dieser starken Flüsse erachten wir als unwahrscheinlich, nicht zuletzt auch aufgrund der Tatsache, dass die EUR-Bestände der SNB von über EUR 170 Mrd. viele Marktteilnehmer davon abhalten, EUR gegen CHF zu kaufen. Denn irgendwann möchte die SNB ihre Bilanz ja vielleicht einmal reduzieren... Wären die Devisenreserven in den vergangenen Monaten stärker zurückgekommen als gut 3.5% (Ende 2012 bis Juni 2013), wäre dies ein Argument gewesen, dass dieser drohende Angebotsüberhang kein Hindernis auf dem Weg in Richtung 1.3000 darstellt. Auch die Tatsache, dass in den vergangenen zwei Jahren die Untergrenze trotz durch die SNB wiederholter Aussagen bezüglich einer Überbewertung des CHF nicht angehoben wurde, spricht dagegen, dass wir bald eine steile Aufwertung des EUR sehen werden.
  • Fazit: Auf dem aktuellen Niveau spricht wenig für starke Neuengagements in EUR aus CHF-Sicht. Eine weitere leichte Aufwertung des EUR darf erwartet werden, doch gehen wir davon aus, dass verschiedene Marktteilnehmer (ebenso wie wir) nicht unglücklich wären, ihre EUR-Positionen zwischen 1.2500 und 1.3000 zurück in CHF zu wechseln. Der Zinsunterschied (EUR-Raum vs.CHF-Raum) bei AA-Obligationen von ca. 0.7% im 5-jährigen Bereich hat sich zudem von ca. 1.4% direkt nach der Installation der Untergrenze halbiert. Auch von dieser Perspektive her spricht von einer Rendite-Risiko-Überlegung her wenig für eine Wiederholung der AK-Idee von 2011. Sollte nämlich die Eurokrise wiederaufflammen, was keineswegs auszuschliessen ist, könnte das Währungspaar relativ schnell wieder in Richtung 1.2000 tendieren.

Daniel Egger

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Saisonalität bei den Konjunkturerwartungen?

06.08.2013 -

In den vergangenen drei Jahren (2010-12) war alljährlich ein sehr ähnliches saisonales Muster bei den US-Konjunkturdaten zu beobachten: Die Monate Januar und Februar waren von leicht über den Erwartungen liegenden volkswirtschaftlichen Indikatoren geprägt, während sich die Periode März bis Juni überwiegend durch negative Überraschungen auszeichnete (mit Ausnahme von März und Mai 2010). Der Juli war derweil weniger überraschend, doch in den Folgemonaten (August bis November) lagen die Konjunkturdaten in allen drei vergangenen Jahren fast immer sehr deutlich über den Erwartungen. Im Dezember kamen die Datenpunkte den Erwartungen jeweils sehr nahe. Nach den heuer eher enttäuschenden US-Konjunkturdaten (mit dem Resultat gesunkener Erwartungen) sieht es sehr danach aus, dass sich 2013 ähnlich gestalten wird, d.h. dass in den kommenden Monaten deutlich über den Erwartungen liegende Konjunkturindikatoren veröffentlicht werden. Speziell der Einkaufsmanagerindex des US-Dienstleistungssektors, der vergangene Woche deutlich stärker ausfiel als allgemein erwartet worden war, würde die These einer Belebung stützen.

Was bedeutet dies nun für die Anleger?

Verschiedene Faktoren haben das Weltwirtschaftswachstum in den vergangenen Jahren gehemmt. Zuallererst ist der Druck auf die Nachfrage seitens der Staatshaushalte (höhere Steuern, tiefere Staatsausgaben zwecks Reduktion der Staatsdefizite) zu nennen, daneben die tiefe Investitionsneigung der Unternehmen, welche sich weiterhin zurückhalten, auch wenn etwa beim US-Geschäftsimmobilienmarkt ein Aufschwung deutlicher wird.

Bessere Konjunkturdaten sind aber im aktuellen Umfeld starker Unterstützung der Notenbanken nicht nur als positiv für die Aktienbörsen zu werten. So zumindest kurzfristig, wie die Reaktionen der Märkte auf Fed-Präsident Bernankes Äusserungen in Bezug auf ein mögliches Zurückfahren der Wertschriftenkäufe der US-Zentralbank im Mai gezeigt haben. Mittelfristig aber sollten deutliche Korrekturen an den Aktienmärkten eine gute Einstiegsmöglichkeit darstellen.

Daniel Egger

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Weshalb ist der Euro so stark?

31.07.2013 -

Durch die geplante Reduktion der Anleihenkäufe durch das Fed sowie die allmähliche Konjunktur- und Arbeitsmarkterholung in den USA sollten die Investoren nun deutlich optimistischer gegenüber dem Greenback geworden sein. Trotz vergleichsweise starker Konjunktur in den USA und fortgesetzter Krise in Europa hat der Euro sich indessen als widerstandsfähig erwiesen und notierte in den letzten Quartalen innerhalb sehr enger Bandbreiten gegenüber dem US-Dollar. Diese Kursbewegung ist auch deshalb unerwartet, weil EZB-Präsident Draghi sich für eine längere Zeit für tiefe Zinsen aussprach. 

Obwohl das Fed über ein «tapering», also das stufenweise Zurückfahren der Wertschriftenkäufe, spricht und in der Eurozone nun längerfristige Bekenntnisse über ihren zu erwartenden Zinspfad gibt, ist es eine Tatsache, dass das Fed aktuell weiterhin Wertschriften kauft und die EZB ihre Bilanz schrumpft. Ein anderer Punkt ist auch, dass in der Eurozone ein Leistungsbilanzüberschuss besteht, da die Sparmassnahmen in Europa («Austerität») die interne Nachfrage deutlich reduziert haben. Eine weitere Erklärung für den gegenüber US-Dollar stabilen Euro ist die wieder gestiegene Zuversicht der Marktteilnehmer, dass die Rettung der Eurozone von Erfolg gekrönt sein wird und dass die Spekulanten, welche gegen den Euro gewettet hatten, erfolgreich zurückgeschlagen werden konnten. 

Unser Fazit: Falls die europäischen Politiker ihren eher zaghaften Kurs in Richtung eines griffigeren Regelwerks für die Eurozone (etwa durch eine Bankenunion) beibehalten beziehungsweise in der einen oder anderen Form sich zu einer nachhaltigen Reduktion der Ungleichgewichte innerhalb der Eurozone zusammenraffen, wird der Euro stark bleiben. Leider aber gibt es genügend Stolpersteine, weshalb wir wieder höhere Schwankungen im Währungspaar EUR/USD erwarten und auch nicht ausschliessen, dass die Ängste bezüglich eines Zusammenbruchs der Eurozone wieder deutlicher an die Oberfläche treten werden.

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Verkaufsempfehlung Sika

30.07.2013 -

Mit den gestern veröffentlichten Resultaten hat Sika die Erwartungen des Marktes geschlagen: Die Aktie stieg um 5.5%. Es scheint, dass aufgrund des langen Winters (mit der Konsequenz von Bauverzögerungen) die Schätzungen allzu vorsichtig waren. Anlass, eine Kaufempfehlung auszusprechen?

Im Gegenteil, wir würden auf dem aktuellen Niveau den Titel verkaufen, denn er ist stattlich bewertet: Auf Basis Kurs-Buchwert-Verhältnis („price-to-book“) oder auch auf Basis Kurs-Gewinn-Verhältnis (price-earnings ratio) kann die Aktie nicht mehr als preiswert bezeichnet werden. Selbst bei weiterhin guten Aussichten für den Konzern, die mittelfristig sicherlich gegeben sind dank guter Exponiertheit gegenüber den Schwellenländern (aktuell 37% Umsatzanteil), muss damit gerechnet werden, dass ein Rückschlag kommt – sei es seitens Ängsten bezüglich der globalen Konjunktur oder Europa (46% des Umsatzes).

Nicht zuletzt möchten wir darauf hinweisen, dass die Sika-Aktie den Swiss Performance Index dieses Jahr um fast 10% überflügelte; seit Mitte April gar um über 20%. Wir erachten die Gelegenheit als gekommen, Gewinne zu realisieren.

 

Christof Wille

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Inflationsgeschützte Anleihen

24.07.2013 -

Die in den vergangenen zwei Monaten zu beobachtende Entwicklung steigender Nominalrenditen von Staatsanleihen wurde von einer Bewegung begleitet, die in Kombination selten auftritt: ein Rückgang der Inflationserwartungen. Das Resultat waren stark steigende Realrenditen, was uns im aktuellen Umfeld überrascht. Lagen die realen Renditen der 10-jährigen US-Treasuries im letzten Quartal 2012 noch bei -0.77%, haben sie sich nun im positiven Bereich eingependelt und liegen aktuell bei ca. +0.25%. Angesichts weiterhin unterdurchschnittlichen Wirtschaftswachstums und fortgesetzter Unterstützung seitens der Zentralbanken mit billiger Liquidität erachten wir die aktuelle Kursschwäche von inflationsgeschützten Anleihen als Kaufgelegenheit.

Daniel Egger

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Sommerflaute an den Börsen?

19.07.2013 -

Die Zeit der Sommerferien ist häufig eine Zeit der Ruhe und Gelassenheit an den Finanzmärkten. Durch die tiefe Liquidität können aber die Ausschläge bei unvorhergesehenen Ereignissen sehr heftig sein. Wir erachten das Risiko für schlechte Neuigkeiten aus der Eurozone für beschränkt: Die Wahlen in Deutschland finden im September statt und grosse Pflöcke werden auf europäischer Ebene mit Sicherheit nicht mehr eingeschlagen, bevor die neue Regierung in Berlin vereidigt ist.

Wir gehen davon aus, dass die Aktienbörsen in den kommenden Wochen an Ort treten werden. Sollte es zu einer Wiederaufnahme der Korrektur kommen, die Ende Mai bis Ende Juni dauerte, überlegen wir uns eine Aufstockung von Aktien in den Portfolios. Die Unterstützung seitens Zentralbankliquidität erscheint uns nämlich als gegeben. Aufgrund von «Moral-Hazard-Überlegungen» werden sich die Notenbanken indes hüten, diese allzu offen zu kommunizieren.

Daniel Egger

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Die «Forward Guidance» der EZB

09.07.2013 -

 Änderung der Politik oder einfach nur Kommunikationsstrategie?

«Wir legen uns vorab niemals fest» - das war eine Standardaussage des ehemaligen EZB-Präsidenten Jean-Claude Trichet. Gemeint waren Signale der Zentralbank zuhanden der Märkte, wie sich die Leitzinsen entwickeln werden («forward guidance»).

Am vergangenen Donnerstag sahen sich die EZB-Ratsmitglieder mit einem taumelnden Anleihenmarkt konfrontiert. Die Ankündigung des Fed-Präsidenten Bernanke bezüglich der Verlangsamung der Ankäufe von Vermögenswerten, sollte sich die US-Wirtschaft verbessern, hat die Renditen in die Höhe geschickt. Zusätzlicher Pessimismus kam durch die politische Krise in Portugal und die Unsicherheit über die nächsten griechischen Hilfspaket-Tranchen auf.

Vor diesem Hintergrund reagierte EZB-Präsident Draghi und gab zum ersten Mal explizit Leitlinien für die künftige Entwicklung der Zinssätze. Der Markt reagierte positiv, wodurch am Donnerstag europäische Aktien deutlich anstiegen und die Rentenrenditen sich zurückbildeten.

Draghis «Forward Guidance» Rede ist bereits am Freitag nach hinten losgegangen, als die Märkte ihre Aufmerksamkeit auf einen weiteren guten Arbeitsmarktbericht aus den USA richteten, welcher einen Anstieg der Marktzinsen nach sich ziehen sollte, auch in Europa. Die EZB muss den Begriff «längerer Zeitraum» mit Inhalt füllen. Eine Möglichkeit,dies zu tun wäre eine neue, langfristige Kreditlinie mit sehr niedrigen Zinsen einzurichten.

Sollten die US-Staatsanleihenrenditen weiter steigen, wird es schwierig für Herrn Draghi, die Besitzer von europäischen Anleihen zu überzeugen, dass sie auf die EZB und nicht auf die Fed hören sollten.

Lucio Intelligente

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Unser Szenario für das 2. Halbjahr 2013

05.07.2013 -


  • Die Weltwirtschaft wächst mit ca. 2.0-3.0 %; US-Wirtschaft wächst mit
    ca. 1.5 %, Europa mit Nullwachstum, Schweiz mit 1 %, China mit 7-8 %, d. h. keine globale Rezession
  • Die Inflation bleibt weiterhin tief
  • Die Aktienmärkte könnten, getrieben durch die Liquiditätszufuhr der Zentralbanken, bis hin zu einer möglichen Euphorie weiter aufwärts tendieren
  • Falls die Euro-Schuldenkrise wieder aufflammt, wird die EZB im Notfall erneut intervenieren
  • Es wird nur eine moderate US-Defizitreduktion stattfinden
  • Rohstoffe treten auf der Stelle, Gold hat nach deutlicher Korrektur langfristig gutes Potenzial
  • Staatsobligationen der Industrieländer bleiben wenig attraktiv
  • Unternehmensobligationen und Bonds aus Schwellenländern sind mittelfristig attraktiv
  • EUR/CHF: Die SNB-Untergrenze bei 1.20 bleibt

Daniel Egger

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Kaufempfehlung Nestlé

02.07.2013 -

Nach der Korrektur der vergangenen Wochen im Umfang von fast 10% erachten wir den Zeitpunkt für gekommen, eine Kaufempfehlung für den weltweit grössten Nahrungsmittelkonzern abzugeben. Angesichts des sehr breit diversifizierten Produktangebots und auch der geographisch enorm breit aufgestellten Produktion (Nestlé verfügt über mehr als 450 Produktionsstätten in 194 Ländern), dem vortrefflichen Leistungsausweis des Managements und nicht zuletzt dem stets wachsenden Umsatzanteil der Schwellenländer (aktuell liegt dieser bei 43%) ist der Koloss aus Vevey nun auch auf Basis der aktuellen Bewertung wieder attraktiver geworden: Das geschätzte Kurs-Gewinn-Verhältnis von gut 17x liegt nun deutlich unter dem 10-jährigen Durchschnitt von 19.5x, mit einer Dividendenrendite von geschätzten 3.5% ist die Aktie auch von dieser Perspektive her als attraktiv zu bezeichnen.

Dank seiner Positionierung in verschiedenen Produktbereichen gelingt es dem Unternehmen überdies, Preiserhöhungen im Falle von Rohstoffpreisanstiegen weiterzugeben, während in Phasen fallender Rohstoffpreise die Marge zusätzlichen Rückenwind erhält.

Anlässlich der Publikation der Quartalszahlen Mitte April wurde von der Analystengemeinde bemängelt, dass die organischen Wachstumsziele verfehlt worden waren. Mit 4.3% anstelle von erwarteten 4.6% möchten wir hier aber beruhigend einwirken. Auch die Aussage des Managements, dass das Umsatzwachstum dieses Jahr am unteren Ende der zuvor angegebenen Bandbreite zu liegen kommen könnte, hat gewisse Anleger beunruhigt. Wir gehen indes davon aus, dass das Unternehmen anlässlich der Präsentation der Halbjahresergebnisse am 8. August bereits wieder positivere Töne vernehmen lassen wird. Sollten weitere Kurskorrekturen stattfinden, würden wir diese zum Aufbau nutzen.

Christof Wille

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Steigende Realzinsen oder reduzierte Ängste?

26.06.2013 -

Die letzten Wochen standen im Zeichen bedeutender Umkehrungen einiger Trends, wie etwa die Ausverkäufe  in einigen Schwellenländern und andere Marktunruhen.

Was war der Grund für die jüngsten Bewegungen?

Die baldige Veränderung der Geldpolitik der amerikanischen Zentralbank? Wir denken eher nicht. Auf makroökonomischer Seite weisen die Beschäftigungs-Indikatoren auf eine eher langsame Erholung hin. Dies deutet darauf, dass die amerikanische Zentralbank in der nahen Zukunft keine konkreten Schritte bezüglich des Wertschriftenkaufprogramms unternehmen wird.

Eine plausiblere Erklärung für die jüngsten Turbulenzen könnte daher lauten, dass die Inflationserwartungen gesunken sind. Der Anstieg der Realzinsen, welche kürzlich im 10-jährigen Bereich wieder in den positiven Bereich vorstiessen, ist letztlich auch darauf zurückzuführen.

Lucio Intelligente

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Gold

24.06.2013 -

Der erneute starke Fall des Goldpreises von vergangener Woche hat viele Fragen aufgeworfen. Wir erachten die Marktreaktionen auf die Ankündigung von Ben Bernanke, die Wertschriftenkäufe der US-Fed in den kommenden Monaten wohl zu reduzieren, als übertrieben. Dies aus den folgenden Gründen:
  • Die US-Wirtschaft weist schwache Wachstumsraten auf. Die mittelfristigen Herausforderungen für das Wachstum sind beträchtlich, zu nennen ist hier zuallererst die Reduktion des Staatsdefizits.
  • Selbst wenn die Unterstützung der Zentralbank reduziert werden sollte, sie wird nicht eliminiert, zudem müssen die makroökonomischen Daten eine klare weitere Verbesserung anzeigen, damit mit dem «tapering» begonnen wird. Das von uns geschätzte Wirtschaftswachstum von 1.5% für 2013 und 2014 wird diesbezüglich eine Enttäuschung nach sich ziehen.
  • Die Nachfrage nach physischem Gold in den Schwellenländern hat aufgrund des tieferen Goldpreises deutlich angezogen. Diese strukturelle Nachfrage nach Gold wird nochmals zunehmen.
  • Die Goldproduzenten haben zunehmend Mühe, profitabel zu bleiben. Wir schätzen, dass auf dem aktuellen Niveau über 30% der globalen Goldproduktion defizitär ist. Mittelfristig bedeutet dies eine Angebotsreduktion.

Die scharfen Bewegungen des Goldpreises in den vergangenen Monaten waren letztlich die Folge davon, dass gleichzeitig viele Anleger denselben Ausgang benutzen wollten. Wir wagen die Aussage, dass bei Umkehrung des Sentiments die Ausschläge in ähnlicher Grössenordnung sein werden, denn wir sind nicht der gleichen Meinung wie John Maynard Keynes, der vom Gold als vom «barbarischen Relikt» sprach. Als Portfolioversicherung und langfristig stabile Alternative zu Papierwährungen spricht weiterhin viel für das gelbe Metall.

Daniel Egger

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